新能源汽車市場（行情）從2009年十城千輛正式啟動，迄今已走過8個年頭。8個年頭，可以讓一個初出茅廬的年輕人變成一個職場老將，也能夠讓一個產業從萌芽階段發展成為一個激動人心的大市場。

作為行業內為數極少的見證了產業與板塊的8年歷程的老人，決定把自己這8年來對于新能源汽車行業的觀察與收獲總結出來，希望能給大家帶來一些參考。

第一階段：2009年：我與資本市場同時開始認識新能車

2009年，研一的暑假，在五角場高等商業專業學校的氛圍下，尋找一份暑期實習成為很理所當然的選擇。機緣巧合，進入五道口某證券研究所實習（非北京那個五道口），選擇寫的第一篇行業報告就是新能源汽車行業。

在2009年，整個新能源汽車行業處于非常初步階段，比亞迪的F3DM都沒有上市，客車也只是在幾個中心城市小范圍試點，特斯拉也在焦急等待IPO中。而在撰寫這份報告的時候，我感覺自己被打開了一個新世界的大門，電池驅動電機替代燃油機成為汽車的動力，而且能帶來節能與動力的雙重提升，簡直是一個完美的解決方案，這個激動一直持續到我開始研究鋰電池才有所平息。

然而我還是對于新能源汽車的發展充滿了信心，因為當時有個樸素的想法：電動車的優點是燃油車無法替代的，而缺點是可以通過技術進步來克服的，那么這個行業就一定有機會。

現在回首那段日子，雖然只是很偶然尋找到的一個實習，但是對于未來十年的我都產生了很深遠的影響，人生的奇妙就在于此。

十城千輛工程各批次入選城市

數據來源：工信部，天風證券研究所

十城千輛工程新能源汽車補貼標準（萬）

數據來源：工信部，天風證券研究所

那時行業在發生什么

2009年開始，中國四部委啟動“十城千輛”工程，正式拉開了新能源汽車推廣的工作。在這之前，新能源汽車只是在部分大型活動上才有小批量應用。而由國務院牽頭，科技部、財政部、發改委、工信部四部委落實的新能源汽車推廣模式也從此成型。從德國回來的科技部部長成為新能源汽車啟動階段的最大推手。

• 2008年9月，巴菲特入股比亞迪。

• 2009年1月7日，美國電池制造商A123宣布 計劃在美國建設多個工廠，到2013年底滿足500萬輛混合動力車或者50萬輛充電式混合動力車的電池需求。

• 2009年1月，科技部、財政部、發改委、工業和信息化部共同啟動十城千輛工程，主要內容是，通過提供財政補貼，計劃用3年左右的時間，每年發展10個城市，每個城市推出1000輛新能源汽車開展示范運行，涉及這些大中城市的公交、出租、公務、市政、郵政等領域，力爭使全國新能源汽車的運營規模到2012年占到汽車市場份額的10%。

• 2009年6月，新能源汽車生產企業及產品準入管理規則

• 2010年3月，政府工作報告明確，著力突破新能源車關鍵技術。

那時股市在發生什么

上證指數從2008年10月28日到2009年8月4日，從1664點上漲至3478點。 而新能源汽車板塊從2008年底到2010年10月上漲（核心標的上漲5-10倍），2010年10月到2012年底下跌（核心標的下跌70%-80%）。市場中，磷酸鐵鋰電池、鋰概念股受到熱炒。鋰資源公司西藏礦業上漲接近10倍，材料公司杉杉股份上漲6-7倍，江蘇國泰上漲8倍，負極材料中國寶安上漲接近9倍。福田汽車上漲約9倍，宇通客車上漲約3倍，方正電機、大洋電機上漲4-6倍。當升科技、曙光股份、寧波韻升、江淮汽車、萬向錢潮等標的也受市場關注。

可以看到，上游鋰資源、正負極材料、電解液漲幅更大。

新能源汽車主要板塊表現（2009-2010）

數據來源：Wind，天風證券研究所

第二階段、2010-2011年：我從上海進入深圳，新能源汽車從深圳走向全國

2010年研究生畢業之時，有幾個offer可供選擇，但我一眼選中了深圳發改委新能源汽車辦公室的工作。因為在之前的研究中，我發現深圳是走在了全國新能源汽車的最前列。能夠在一個行業起步的階段，在最前沿跟隨行業成長，想想還有點小激動。

于是在2010年7月，我從大上海來到了陌生的南疆都市。初至深圳，綠樹簇擁的深南大道，藍天白云的天空，海藍沙嫩的南澳，都讓一切顯得那么新鮮。而深圳發改委的工作則更為新鮮，作為全國首批私人購車補貼試點城市，一切的配套政策，一切的產業規劃，都只能從一張白紙開始。在一年多的工作時間內，我參與過七八篇新能源汽車推廣政策的制定，開過100多場協調會，接待過三四十個城市的調研團，參與過普天33座充電站的選址建設，合作制定了數千輛純電動客車的“車電分離”運營方案。不知道多少次加班到深夜修改方案和發言稿。

回顧這2年不到的時間，可以說讓我對于整個新能源汽車產業有了更高層面的認識，中央政府怎么看待新能源汽車，地方政府怎么推廣新能源汽車，正式推行過程中的難點在于哪里，為什么充電站建設難度這么大，這些既能高大上又能接地氣的工作內容還是令人受益匪淺。在隨后的研究工作中，這種環境下培養出來的思維體系對于我投資框架的建立起到了很大的幫助。同時，我也可以自豪地說一句話：我為祖國新能源汽車事業立過功！

2010年四部委在深圳舉行私人購買新能源汽車試點啟動儀式

圖片來源：工信部，天風證券研究所

那時股市在發生什么

股市的發展與之相反，在私人購車試點城市刺激過去后，行業銷量并沒有迅速起步，基礎設施和配套政策的缺乏導致行業發展低于預期。在2010年10月附近，相關標的見頂或者接近見頂，之后，相關標的跌幅較大。其中，西藏礦業、杉杉股份、江蘇國泰、中國寶安均下跌70-80%左右。

新能源汽車板塊表現（2010-2012）

數據來源：Wind，天風證券研究所

杉杉股份2008年9月到2010年12月走勢圖

數據來源：Wind，天風證券研究所

第三階段、2012-2015年：香港很冷，上海很熱

2011年底，出于綜合考慮，從深圳回到上海，但所從事的工作離深圳更近了。一頭扎入股市這個大舞臺，在凱基證券擔任港股大制造行業研究員。其實回過頭看，我是在錯誤的時間進入了錯誤的行業，入行時傳統制造業受到四萬億后遺癥影響，已經開始出現各種問題。我所陸續覆蓋的標的，在其后下跌幅度在30%~85%不等（對，沒看錯，就是85%）。

某制造業港股標的2011-2016年股價走勢

數據來源：Wind，天風證券研究所

初到證券行業，經歷了一段時間的適應期。尤其是在港股，大部分工作都是在模型各個頁面間跳來跳去，在公司的年報間查找蛛絲馬跡，在行業新聞中尋找機會與風險。港股本來就非常注重風險，尤其對于景氣度偏低的制造業公司，海外客戶會先看現金流量表，其次看資產負債表，最后才看利潤表，這和A股市場完全相反的。

從某種意義上來說，這段時間的工作比較沒有成就感，也因為看空某些標的承擔了較大的壓力。但是回頭來看，這是最能安心做研究的一段時間，也是唯一能夠看空的一段時間。在A股的大潮中翻騰時再回望這段時間，覺得內心有一絲羨慕。

而在這段時間，我也一直沒有放松過對于新能源汽車板塊的關注，尤其是2013年凱基證券計劃在上海設立合資券商后，A股研究成為我們工作中重要的一部分。而這段時間，新能源汽車板塊也從之前的長期低迷中逐漸恢復，行業再次看到了曙光。

行業發生了什么

2013年，新一輪的新能源汽車補貼方案遲遲沒有出臺，整個行業陷于半停滯狀態。直到7月份，李克強總理召開國務院常務會議，開始啟動新一輪新能源汽車政策密集發布期。9月，新的補貼政策正式出臺，隨后國家領導人多次對新能源汽車行業做出明確支持，行業迎來新的黃金期。

• 2012年12月28日，《上海市鼓勵私人購買和使用新能源汽車試點實施暫行辦法》公布。根據辦法，本市私人購買新能源車在國家資金補助的基礎上，將再獲得本市資金補助，并將可以獲得免費專用牌照。相對其他地區的政策，上海補貼政策力度大，直接推動私家車的銷售。

• 2013年4月，特斯拉電動車獲1 季度北美豪華車銷量冠軍，力壓奔馳S，BMW7，audiA8，其股價大漲帶動國內市場關注度提升。

• 2013年7月12日，李克強召開國務院常務會議，明確政府公務車、公交車要率先推廣使用新能源車。

• 2013年9月4日科技部部長萬鋼在汽車產業發展國際論壇表態國務院已經通過新能源汽車新一輪補貼方案，細節仍在制定當中，但不日將正式公布。

• 2013年9月17日，財政部、科技部、工業和信息化部和國家發展改革委公布《關于繼續開展新能源汽車推廣應用工作的通知》。明確未來三年新能源汽車補貼細則，總體而言，補貼力度維持，補貼范圍擴大。同時，確立了電動汽車技術的核心地位，以及公交電動化趨勢。

• 2014年7 月21 日，國務院辦公廳印發《關于加快新能源汽車推廣應用的指導意見》，對加快新能源汽車推廣提出6 個方面25 條具體政策措施。明確進一步完善政策體系，給予新能源汽車的車輛購置稅、車船稅、消費稅稅收優惠，明確破除地方保護。

• 2014年8月，免征車輛購置稅的新能源車型目錄發布

• 2014年11月，國務院發文，明確加快發展純電動車和混合動力車。四部委發文，鼓勵充電設施建設。

• 2015年2 月16 日，科技部發布《國家重點研収計劃新能源汽車重點專項實施方案（征求意見稿）》。

2014-2015年國家領導人對新能源汽車行業密集表態支持

數據來源：工信部，第一電動網，天風證券研究所

2012年12月到2015年9月，跟隨大牛市，漲幅很大、跌幅較大

2012年12月到2015年9月，新能源車指數從771點到3188點，上漲313%，之后下跌48%。而2012年12月，上證指數最低點1959點，接近2013年6月的最低點；上證指數從2014年7月開始一波快速的牛市。

新能源車標的跟隨整個板塊大漲。天齊鋰業上漲約800%；中游漲幅其次，杉杉股份、江蘇國泰、滄州明珠上漲接近500%，新宙邦上漲接近600%；宇通客車上漲接近600%。億緯鋰能上漲接近900%。

在2015年6月附近，相關標的跟隨大盤見頂。

本輪新能源車行情漲幅較大，核心標的上漲4-8倍。2015年6月后的下跌，跌幅約50%。

其中天齊鋰業下跌超過70%，杉杉股份下跌約50%，江蘇國泰、億緯鋰能下跌約60%。

新能源車指數2012年12月到2015年9月走勢圖

數據來源：Wind，天風證券研究所

第四階段、2015年9月到2016年6月：我和新能車都進入了快速震蕩期

2015年5月，隨著A股與港股交易量差額的不斷擴大，我選擇來到A股市場，與市場進入更親密的接觸。而浙商證券成為了我新起點的開始。雖然剛來半個月，就迎來一次慘烈的股災。但幸運的是新能源汽車板塊卻開始進入瘋狂期。

在2015年底，隨著十二五的即將結束，各地方政府為了50萬保有量的目標，顯著加大了對于新能源汽車的推廣工作。15年下半年的月度產量從8月份的2萬輛暴增到10月份的近10萬輛。而短期銷量爆發帶來的是短期供需失調。其中表現最為明顯的是在16年還經歷過海外產能出清的六氟磷酸鋰，價格從8月份的8萬元每噸增長至12月份的25萬/噸。我們挖掘的多氟多成為表現最強勢個股。

2014-2015年間新能源汽車月度產量（千輛）

數據來源：中汽協，天風證券研究所

2016年初股市熔斷時，新能源汽車板塊也出現大幅回調，而市場也擔心銷量被透支。但在2016年春節后，我們在行業調研中第一時間發現動力電池的需求異乎尋常的旺盛，原材料供應商也表示供給非常緊張。最終我們提示市場“補裝”需求遠遠超出預期，最明顯的標志就是六氟磷酸鋰的價格繼續從年初的25萬上漲到4月份的45萬。

在這之間，我們除了繼續推薦多氟多外，還基于三元電池的大爆發推了當升科技，事后看來邏輯都得到了充分驗證。

但行業野蠻生產階段出現的問題超出主管部門和資本市場預期，16年下半年市場苦等補貼調整政策，但正式落地卻等到了12月底。行業內的騙補、套補，產品的粗制濫造、重復產能，都引起了主管部門的高度重視，帶來的結果就是在上半年的股價上漲后，基本面沒有跟上，帶來下半年板塊的大幅回調。

2015-2016年六氟磷酸鋰價格走勢

數據來源：CIPS，天風證券研究所

股市發生了什么：2015年9月到2017年6月，快速震蕩，漲幅大、跌幅大

2015年9月15日-2015年11月13日，Wind新能源汽車指數上漲69%，同期上證上漲約29%。之后，新能源汽車指數跌幅為上漲幅度的89%。

2016年1月29日-2016年7月7日，Wind新能源汽車指數上漲54%，同期上證上漲約16%。之后，新能源汽車指數跌幅為上漲幅度的73%。

而行業內與股市相關的有以下重要事件

• 2015年9月開始，大盤見底，為達成50萬輛保有量目標，新能源汽車開始放量，板塊指數快速上行。

• 2016年1月開始，由于熔斷影響，新能源車指數大跌。

• 年3月開始，隨著明確“三元電池可在檢測完成后申報商用車目錄”，同時電池目錄的推出，導致海外電池企業的威脅消失，整個新能源車板塊開始新一波上漲。

• 2016年7月開始，由于目錄政策、補貼政策持續不達預期，新能源車板塊下跌明顯。

新能源車指數2015年9月到2017年6月走勢圖

數據來源：Wind，天風證券研究所

第五階段、2017年：不同的你，不同的我

在經歷了大半年的徘徊期后，新能源汽車行業迎來了新的起點，我個人也迎來了新的起點。在曉光總的號召下，16年8月我加入天風行業擔任電新行業首席，全新的職責，全新的平臺，對于我來說是一個全新的挑戰。而新能源汽車行業也走入了全新的挑戰期，能量密度要求提升、補貼標準下降、行業監管加嚴，新能源汽車行業再次走到關鍵路口。實踐證明，中國企業的潛力是無限的，2017年我們看到行業很好地適應了新規則，很短時間內就做出了符合新要求的產品。

而我在2017年也繼續適應新角色，進一步完善了我們的投資框架，并將視野放到全球市場。2016年底我們進行了日本動力電池產業鏈調研，發現海外新能源汽車的發展遠遠超出我們的預期，而這正是17年新能源汽車板塊大行情的起源。

從2017年3月開始我們持續推薦新能源汽車板塊，5月份板塊調整的時候我們也是通過草根調研，

提示投資者銷量將迎來反彈，7月份開始提示投資者電動車全球化大趨勢正在加強，行業將進入白熱化階段，可以說在完善了投資體系后我們抓住了今年的每一波動力電池的行情。我們年初到現在所推薦的先導智能、杉杉股份、科士達、宏發股份，以及中間推薦過的當升科技和億緯鋰能、國軒高科，都是根據我們投資框架所挑選出來的能力圈內最強標的。

這期間行業發生了什么

這里面最關鍵的一個時間點是Model3開始量產，雖然大家都把它當成是特斯拉概念股的狂歡，但我們卻看到了傳統車企的決心正在加強。把Model3量產開始后的幾個重要時間點簡單地串一下，我們就會發現一個驚人的事實：

• 7.3： Elon Musk在twitter上宣布model3已經開始量產，第一批30輛將在7月28號交付。

• 7.4：馬凱召開新能源汽車推廣應用會議，布置多項重要內容；

• 7.5：沃爾沃宣布2019年起其所有新車型都將是電動或混合動力車。

• 7.6：法國能源部長尼古拉斯·于勒宣布,將在2040年前禁售任何使用汽油或柴油燃料的汽車

• 7.8：特斯拉第一輛量產版Model3下線，其主人將是Elon Musk

• 7.10：媒體報道稱大眾、CATL、嘉能可達成三角協議，CATL將從嘉能可購買兩萬噸鈷產品，而大眾將從CATL處購買電池。（注意：這個才是關鍵，充分表明國際巨頭開始真金白銀地在投新能源汽車了，而不僅僅是規劃！！）

可以很清晰地看到，在Model3正式開始試生產后，無論是政府還是車企都明顯加快了自己的新能源汽車戰略。對于國家和政府來說，投新能源汽車，（失敗）損失的可能是短期利益；不投新能源汽車，（失敗）損失的就是整個未來。有理由相信，全球化的新能源汽車浪潮才剛剛開始！！

這期間股市發生了什么

回顧一下本輪行情的幾個關鍵點：

本輪行情醞釀于5月份銷量觸底反彈，啟動于積分制文件發布，催化于馬凱總理召開的新能車推廣會議，爆發于沃爾沃和法國政府的新能源汽車激進計劃。

可以看到，行情的啟動先后經歷了銷量觸底反彈預期（弱邏輯）、政策強化預期（中邏輯）、全球電動化大趨勢成型邏輯（核心邏輯！）。在初期新能車行情與之前并沒有不同，但是主流車企的介入使得行情的主題投資特性正在變弱，而成長屬性正在逐步加強。行情決定因素已經從對短期銷量、政策的期待，過渡至新能源車長期大趨勢拐點出現、政策持續支持、龍頭公司帶動全球電動化浪潮。

為什么會發生這種變化？

現在市場上新能源汽車的銷售依然是以政策與補貼驅動，市場對于2020年之后的成長性并沒有太多信心，因此只敢做波段，很難將其作為長期成長股放心持有。而國際一線車企的進入，將使得這個趨勢的能見度從5年擴充至10年以上，行情的特征開始變得更像成長股屬性。

最終新能源汽車板塊的漲幅遠遠超出市場預期，上游碳酸鋰、正極材料、鋰電設備的漲幅靠前。由于今年這方面點評已經非常多，在這里不再贅述。

杉杉股份年初至今表現

資料來源：Wind，天風證券研究所

第六、未來還會發生什么

8年時間，新能源汽車行業已經從起步期走入了導入期，未來行業的發展已經進入慣性通道，只會越來越加速。盡管近期新能源汽車板塊出現明顯波動，部分標的出現回調，但我們維持原來的觀點：新能車行情的特點已經從“主題投資”向“成長股屬性”切換，任何回調都只是下一波上漲的開始。

回顧我們在本輪行情啟動時提出的“自加強模型”：這一輪行情的本質是全球汽車電動化進程加速，而這個加速是被中國政府（雙積分）和特斯拉（Model3直逼核心市場）聯手倒逼的。特斯拉Model3推進的速度越快，其它政府和車企的跟進速度越快，而中國政府的產業推進更快，進而再次推動全球電動化趨勢加速。只要大邏輯不變，行業就一定處于“自加強周期”，而板塊的行情就不會停息。因此，無論是5月份或者是8月份還是現在的回調，我們都堅定提示認為只是短期波動，長期趨勢依然確定。

我們繼續強調要堅守產業鏈核心環節：“資源端”和“高端電池”，繼續推薦先導智能（聯合機械覆蓋）和杉杉股份（9月金股），同時重點推薦長園集團、國軒高科（配股過會）、天賜材料（化工覆蓋）、江蘇國泰（商貿覆蓋）。

股價只是暫時的，而投資是一生的，我們天風電新團隊也將繼續深耕產業，完善投資框架。我相信在十年后，我們回首這新能源汽車的8年蟄伏時光，會不禁感嘆一句歷史的改變往往是在不經意間發生的。

最后，套用甲方乙方的結尾語來作為結尾：8年過去了，我很懷念它。

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